煙臺(tái)萬華(600309)11-12年量價(jià)配合下再次迎來業(yè)績高增長

　　年報(bào)業(yè)績完全符合預(yù)期，每十股派4元送三股。公司10年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入94.3億元、凈利潤為15.3億元，分別同比增長45%、43%；EPS0.92元，與我們《煙臺(tái)萬華深度研究報(bào)告》的預(yù)測完全一致。剔除非經(jīng)常性損益后EPS0.68元，其中4季度EPS0.34元，剔除非經(jīng)常性損益后EPS0.19元，比三季度高0.02元。

　　公司10年綜合毛利率同比下降3.7個(gè)百分點(diǎn)。2H10年公司MDI毛利率為27.6%，與1H的27.8%持平，其中聚合MDI毛利率為21.9%，與1H相比下降1.2個(gè)百分點(diǎn)，純MDI毛利率38.0%，與1H相比上升1.6個(gè)百分點(diǎn)。MDI毛利率與09年相比下降4.5個(gè)百分點(diǎn)。10年綜合毛利率25.3%，同比下降3.7個(gè)百分點(diǎn)，原因主要是MDI價(jià)格處于低位而苯胺價(jià)格上漲，MDI-苯胺價(jià)差收窄。

　　盈利低點(diǎn)已過，11-12年量價(jià)配合下再次迎來業(yè)績高增長。2012年底前全球產(chǎn)能停止擴(kuò)張，而煙臺(tái)萬華10年底投產(chǎn)的30萬噸相對(duì)于全球540萬噸的存量產(chǎn)能來說沖擊較小；主要受下游需求推動(dòng)，陶氏、巴斯夫和NPU陸續(xù)上調(diào)MDI價(jià)格，我們預(yù)計(jì)公司報(bào)價(jià)也將逐步走高，對(duì)應(yīng)80萬噸產(chǎn)能，MDI噸含稅價(jià)格每上漲1000元，公司EPS增厚0.25元。

　　我們認(rèn)為公司未來業(yè)績持續(xù)增長的動(dòng)力主要來自于三方面：1.產(chǎn)能產(chǎn)量持續(xù)擴(kuò)張，我們預(yù)計(jì)公司10、11和12年的MDI產(chǎn)量分別為50萬噸、68萬噸和80萬噸；2.MDI景氣度逐步回升，苯胺價(jià)格同比回落；3.未來注入匈牙利BC公司資產(chǎn)可實(shí)現(xiàn)全球化擴(kuò)張重要步伐。

　　我們預(yù)測公司11和12年EPS分別為1.23元和1.56元，目前股價(jià)為25.06元，對(duì)應(yīng)PE20倍、16倍。維持2月28日《煙臺(tái)萬華深度研究報(bào)告》的觀點(diǎn)，建議增持，維持目標(biāo)價(jià)31元。

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