保值需求催生“遠(yuǎn)期現(xiàn)貨市場(chǎng)”

　　制度變遷理論告訴我們，制度需求是制度變遷與制度創(chuàng)新的源泉。從世界衍生品市場(chǎng)發(fā)展史來(lái)看，糧食生產(chǎn)商、貿(mào)易商最初為了避免現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)，基于套期保值需要自發(fā)從現(xiàn)貨交易衍生出現(xiàn)貨遠(yuǎn)期交易，而后又通過(guò)合約標(biāo)準(zhǔn)化、結(jié)算制度的設(shè)立衍生為真正的期貨交易，這一系列制度創(chuàng)新都是在投資者、保值者的需求推動(dòng)下產(chǎn)生的。

　　中國(guó)已成為世界上消費(fèi)燃料油最多的國(guó)家。2004年消費(fèi)量占全球9%，占亞太地區(qū)27%。在2003年消費(fèi)的4900多萬(wàn)噸的燃料油中，進(jìn)口量超過(guò)了60%，是中國(guó)進(jìn)口量最大的石油產(chǎn)品之一，此前，由于缺少燃料油期貨市場(chǎng)，其價(jià)格幾乎完全依賴于新加坡普氏市場(chǎng)，這為產(chǎn)油、用油企業(yè)帶來(lái)了極大的不確定性，后者所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)就是現(xiàn)貨衍生品市場(chǎng)產(chǎn)生的動(dòng)力。以對(duì)燃料油需求大的鋼鐵業(yè)為例，2005年?duì)t料價(jià)格上漲約60％，中國(guó)鋼鐵企業(yè)大約要為此多付出600億元左右，這使得鋼鐵企業(yè)生產(chǎn)成本的大幅上升，大型企業(yè)受內(nèi)傷不淺，一些企業(yè)紛紛利用爐料中已成功上市的燃料油期貨增利避險(xiǎn)。

　　但是，期貨交易門檻相對(duì)較高，交割等級(jí)也相對(duì)嚴(yán)格，還需要通過(guò)嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制辦法完善交易管理，并不是每個(gè)避險(xiǎn)企業(yè)都適合在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行套期保值交易。面對(duì)各種不同類型企業(yè)的套期保值需求，僅僅一個(gè)上海期貨交易所的燃料油期貨品種當(dāng)然不能滿足，還需要發(fā)展一些遠(yuǎn)期市場(chǎng)。上海石油交易所的應(yīng)運(yùn)而生，乃制度需求使然，合情合理。

　　“場(chǎng)外”倒逼“場(chǎng)內(nèi)”

　　短期看，現(xiàn)貨遠(yuǎn)期市場(chǎng)可能會(huì)給相應(yīng)期貨市場(chǎng)帶來(lái)階段性沖擊；但長(zhǎng)期看，它們是相互補(bǔ)充、相互促進(jìn)和相互競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。現(xiàn)階段場(chǎng)外交易的活躍，將形成“倒逼機(jī)制”，加快我國(guó)石油期貨品種的推出，而場(chǎng)內(nèi)交易的繁榮也將能服務(wù)場(chǎng)外交易，促進(jìn)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的發(fā)展。

　　其一，場(chǎng)外交易的興起短期內(nèi)會(huì)給場(chǎng)內(nèi)期貨市場(chǎng)帶來(lái)不小的壓力，我們稱之為“倒逼機(jī)制”。它將有利于石油石化類期貨品種的盡快推出，并迫使已上市品種修改交易規(guī)則與合約設(shè)計(jì)，以適應(yīng)市場(chǎng)的需要。白糖就是一個(gè)很好的例子，在白糖期貨推出之前，由于糖價(jià)波動(dòng)給產(chǎn)糖、涉糖企業(yè)帶來(lái)套保需求，許多企業(yè)紛紛選擇廣西食糖批發(fā)市場(chǎng)進(jìn)行交易，遠(yuǎn)期食糖交易一度非常活躍，雖然不是期貨市場(chǎng)，但桂糖遠(yuǎn)期市場(chǎng)已初步發(fā)揮了期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的基本功能，今年1月6日，白糖期貨在這種倒逼機(jī)制下終于浮出水面，權(quán)威價(jià)格開(kāi)始在鄭州商品交易所形成。

　　其二，場(chǎng)內(nèi)期貨交易的繁榮能服務(wù)和促進(jìn)場(chǎng)外遠(yuǎn)期交易。我們可以把商品流通看作物流、商流和信息流轉(zhuǎn)移，其實(shí)，物流和商流主要還是在現(xiàn)貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨遠(yuǎn)期市場(chǎng)上完成。期貨市場(chǎng)的核心是通過(guò)投機(jī)者、套利者、保值者的博弈提供一個(gè)有效的價(jià)格信息，僅僅完成部分物流和商流的轉(zhuǎn)移。期貨市場(chǎng)上的到期合約一般交割比例都比較低，據(jù)統(tǒng)計(jì)，燃料油運(yùn)行一年中的交割率僅為0.07%。場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)繁榮，有利于形成真實(shí)的遠(yuǎn)期價(jià)格，可以指導(dǎo)場(chǎng)外現(xiàn)貨和遠(yuǎn)期市場(chǎng)交易，提升現(xiàn)貨交易效率。

　　在國(guó)際石油衍生產(chǎn)品格局中，不乏兩者和諧互動(dòng)的案例。頗具影響力的新加坡燃料油紙貨市場(chǎng)，通過(guò)推出石腦油、汽油、柴油和燃料油標(biāo)準(zhǔn)化合約，已成為亞洲最有影響力的燃料油中遠(yuǎn)期市場(chǎng)。但作為場(chǎng)外市場(chǎng)，它仍然受到諸多約束，比如，由于紙貨市場(chǎng)的交易通常是一種信用交易，要求參與者必須是國(guó)際知名、信譽(yù)良好的大公司，否則就可能有違約風(fēng)險(xiǎn)。因此，很多企業(yè)還是會(huì)選擇場(chǎng)內(nèi)期貨市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。因此，場(chǎng)內(nèi)交易與場(chǎng)外交易本來(lái)就在商品流通體系中分工明確，不是此消彼長(zhǎng)，而是互促互惠。